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年内央行加息与降准均可期

6月份央行仍将大概率跟随美联储加息,但对市场利率影响或有限,需要关注金融市场的波动可能对具体政策落地时间点的影响。

6月份央行仍将大概率跟随美联储加息,但对市场利率影响或有限,需要关注金融市场的波动可能对具体政策落地时间点的影响。预计年内仍会有降准操作,同时MLF操作仍会延续。

近期政策密集引导流动性传导机制的完善以及效率的提高,流动性分层问题更多是央行“压力测试”下的结构性表现。

伴随着资管新规,各类监管政策陆续落地,对于货币市场投资工具将产生结构性影响。针对同业存单,未来发行期限结构有望向3个月以上占比倾斜,期限利差或走扩;而票据业务方面,票据不一定是“合格优质流动性资产”,但票据回购市场仍有空间。2018年5月流动性保持了合理稳定,当下市场对于未来货币政策预期相对乐观。

加息与降准均可期

6月份央行仍有可能跟随加息。6月14日即将公布美联储议息会议最新利率决议,从当下市场预期以及CME联储观察来看,美联储加息几乎成为定局。笔者认为届时中国央行仍有可能小幅跟随上调逆回购利率,因为央行在5月11日发布的《2018年第一季度货币政策执行报告》中已经明确提到“2017年以来,货币市场利率持续高于公开市场操作利率,2018年以来虽有所收窄但仍有不小的利差,此次公开市场操作利率小幅上行可进一步收窄两者利差,有利于增强公开市场操作利率对货币市场利率的传导作用,也有利于市场主体形成合理的利率预期,约束非理性融资行为,对稳定宏观杠杆率可起到一定的作用”。虽然从中长期来看,政策重心转向结构性去杠杆,政策持续紧缩期已结束,流动性有望总体平稳;经济和企业盈利虽然可能小幅回落,但经济结构将继续优化,风险将平稳释放。因此,我国资本市场运行的外部环境不会发生大的变化,基本具备继续稳定运行、助力结构性去杠杆和直接融资发展的基础。但是金融市场的波动可能会影响具体政策实施的时间点。

年内仍会有降准操作。4月17日,央行超预期宣布定向缴准,并在4月25日正式实施。同时根据央行官方公布的数据,4月25日起,定向降准释放的资金量在1.3万亿元左右,其中9000亿元用于置换MLF,剩余4000亿元大部分释放给了城商行和非县域农商行,主要用于小微企业贷款投放。年内类似的定向降准操作仍会继续进行。降低小微企业融资成本已经给出了具体的时间表,在一定程度上需要定向降准操作的配合。4月下旬以来,信用违约事件频发,市场恐慌情绪有所上升,央行已经在公开市场操作上通过日常的操作为市场创造稳定的流动性环境。一方面,资金利率月度中枢与当月信用债融资净额之间进行配合:当信用债融资难度加大时,资金利率适当降低,为信用债的发行创造有利的流动性环境。另一方面,央行主要通过日常的公开市场操作以确保流动性的合理稳定:当资金利率上行明显时,逆回购净投放量随之放大;反之,则从市场回笼部分资金。但是在必要时刻,若“违约潮”带来超预期的系统性风险,央行可能也会借助降准等更强有力的政策工具来保证市场的稳定。再者,从MLF置换的角度来看,根据央行官网6月1日公布的信息,即使考虑已经置换完的9000亿元MLF,剩余的MLF存量仍然有40170亿元。在央行基础货币投放方式转变的过程中,可能还会通过定向降准的方式来部分置换MLF,进而降低金融机构对于批发性融资的依赖度。MLF还会延续操作,但不影响降准的操作。不过值得关注的一点是,无论是从量(中期资金缺口的补充),还是从价(中期政策利率)的角度来看,MLF都有其存在的必要性,未来MLF还会延续操作。

引导流动性传导机制顺畅

流动性分层问题边际好转,压力测试下才会显现。2018年以来,不包括4月超预期紧张的时间段,实际上流动性分层问题相较于2017年已经出现了边际好转。而4月份利差的快速飙升,实际上是在央行“压力测试”下看到的资金利率的结构性分层:此前看似已经不凸显的流动性分层问题,在资金收紧之时再次暴露,违约的机构也以非银为主。当市场资金利率紧张的时候,杠杆率高的机构脆弱性也是最强的,自然容易造成资金成本的巨大差异。

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